济川药业于8月24日晚发布2019年半年报:公司2019H1实现销售收入39.07亿元,同比增长2.71%,归母净利润9.64亿,同比增长14.38%,扣非归母净利润9.11亿元,同比增长10.49%;单独看2019Q2,公司实现销售收入18.28亿元,同比增长9.03%,归母净利润4.53亿,同比增长20.71%,扣非净利润4.39亿元,同比增长15.53%,符合我们预期。
   
19年上半年核心品种-蒲地蓝消炎口服液增长态势出现下滑,其他核心品种继续维持高速增长。公司蒲地蓝消炎口服液2018H1的高增长受益于2018Q1的流感爆发,但2019H1流感爆发活动水平比2018年同期低,因此公司2019Q1蒲地蓝消炎口服液出现15%左右的下滑,但2019Q2已经出现改观,销售基本与去年同期持平,因此我们预计2019公司蒲地蓝将维持与2018年相似的销售情况,基本维持2018年水平。但公司其他核心品种由于学术推广的成功,2019H1小儿豉翘清热颗粒实现40%%左右增长,我们预计全年将实现15亿元左右的销售;雷贝拉唑在高基数上继续实现10%左右的稳健增长,且目前该品种已经进入预BE阶段,进度仅次于江苏豪森,我们预计全年将实现13亿元左右的销售;2018年新品种蛋白琥珀酸铁2019H1销售增长迅速,实现70%左右的增长,我们预计全年将实现5亿元左右的销售;黄龙止咳颗粒亦将继续实现翻倍增长;
   
19年上半年毛利率轻微提升,期间费用率微幅下降,公司净利率稳步提高。在受到医改的持续冲击下2019H1公司实现毛利率85.12%,同比微幅提升0.4个百分点,公司产品结构调整功不可没;实现销售费用率50.07%,下降1.06个百分点;实现净利率24.67%,同比提高2.25个百分点,主要受益于毛利润的提升以及期间费用率的下行。
   
公司经营净现金流、资产负债持续改善。2019H1年公司经营活动产生的现金流量净额共有11亿元,较2018年同期增长7.65%;2019H1年公司流动资产共有44.48亿元,较2018年同期增长15.26%,主要是公司货币资金及应收账款大幅提升所致。总体而言,公司经营质量非常优异。2019年下半年起新品种有望梯次逐渐上市。2019H1公司研发投入1.03亿,同比增长3.03%。我们预计2019年下半年起公司将逐步进入研发收获期:今年下半年公司获批注射用左乙拉西坦已成大概率事件。且明后两年每年将会有2个中药品种的获批。2021年起,公司化学仿制药项目将进入丰收期,将实现每年3个化药仿制药的获批。
   
盈利预测:我们预计公司19-21年营业收入分别为79.85亿元、88.12亿元、97.41亿元,净利润分别为19.22亿元、22.01亿元、25.06亿元,对应EPS分别为2.36元、2.70元、3.08元,对应PE分别为12倍、11倍、9倍。但考虑到医改政策的持续推进与新版医保目录降价的压力的持续存在,给予公司“推荐”评级。
   
风险提示:招标降价风险;OTC渠道销售风险;后备产品单薄风险;临床研究风险;