公司发布中报,上半年实现收入38.04亿元,同比增长35.36%,净利润8.42亿元,同比增长44.81%,扣非净利润8.25亿元,同比增长51.22%,符合预期。经营性现金流净值10.21亿元,同比增长43.72%,大幅改善。受益于年初流感影响,2018年Q1收入和净利润均实现了高速增长,分别同比增长51.45%和61%,扣非净利润同比增长75%,因此,市场更关注恢复常态后公司Q2单季度的经营情况。拆分Q2单季度来看,Q2收入16.76亿元,同比增长19.27%,扣除商业影响,我们测算,工业Q2单季度收入增速超过20%,Q2单季度净利润3.76亿元,同比增长29.06%,同样地,扣除商业影响,我们测算,工业净利润增速超过30%,上述公司Q2经营情况完全符合预期。从核心指标看,公司Q2单季度销售费用率进一步下降至49.95%,同比大幅下降2.47个百分点,受益于规模效应,管理费用率也下降0.34个百分点至6.24%,正如我们此前多篇报告阐述与判断,随着公司OTC 渠道销售占比持续提升,公司销售费用率将会持续下降,公司净利润增速会持续超过收入增速是常态,而非刻意调节。现在回头看,公司费用率已经连续4年持续下
   
分产品看,根据草根调研和米内网数据,我们预计和测算,核心品种蒲地蓝消炎口服液Q2单季度收入实现20%左右增长;小儿豉翘清热颗粒Q2单季度收入实现30%以上增长;雷贝拉唑Q2收入预计不到10%;三拗片上半年收入预计30%以上;蛋白琥珀酸铁预计上半年收入在1.5亿元左右,全年有望实现3亿元左右收入;剔除内部结算因素,我们预计东科制药上半年实现收入预计在1.5亿元左右,同比增长50%左右,其中黄龙止咳颗粒收入保持高速增长,预计超过妇炎舒,成为东科制药第一大单品。
   
新产品方面,根据药智网显示,东科制药新获批的养阴清胃颗粒正处于上市前的准备阶段,预计Q4有望进入市场销售,作为独家品中国,用于治疗慢性萎缩性胃炎,我们预计产品上市后凭借公司在医院消化科强大销售渠道,收入规模有望实现2~3亿元规模;治疗癫痫的左乙拉西坦注射液已经审评完成,等待现场核查,我们预计有望于2018年4季度获批;埃索美拉唑注射剂补充申请已经完成,处于审评过程,我们预计有望于2018年4季度获批,届时,公司新产品上市后将会进一步丰富产品线,特别是埃索美拉唑注射剂,与公司现有消化道领域强大销售网络将会协同。
   
公司同时公告控股股东的一致行动人减持股份计划。公司公告,控股股东的一致行动人西藏恒川计划通过集中竞价、大宗交易或其他上海证券交易所认可的合法方式合计减持公司股份不超过12,216,486股,总股本的1.50%(持股1.5%)。通过集中竞价方式减持的,在任意连续90日内,减持股份的总数不超过公司股份总数的1%(即不超过8,143,355股),减持期间为自减持计划公告之日起15个交易日后的6个月内;通过大宗交易方式减持的,在任意连续90日内,减持股份的总数不超过公司股份总数的2%(即不超过16,286,711股),减持期间为自减持计划公告之日起3个交易日后的6个月内。
   
我们认为,第一,西藏恒川成立于2012年12月,是公司借壳上市前成立的员工持股平台,根据公告,西藏恒川由37名自然人持股,主要是集团和上市公司的主要员工。截止目前距离该持股平台成立已经超过5年,无论出于改善生活还是兑现获利,其减持都无可厚非;第二,减持总规模不超过济川药业总股份1.5%,按照当前济川药业总市值404亿元测算(2018年7月27日),总金额6.06亿元,相比济川药业总市值来讲并不高;第三,根据减持规定,公司在公告后6个月内,通过大宗交易可减持的总股份不超过2%,因此,不排除,本次减持可以全部通过大宗交易的方式来实现。总之,我们认为,上述减持与公司经营和基本面无关。
   
济川药业是我们持续推荐并早已申明首推的品种,我们此前已经发布多篇深度报告和跟踪报告。2017年5月16日,于公司的股价大跌之际,我们发布《济川药业深度跟踪报告:推广能力优秀的平台型企业,预计未来业绩持续高增长估值有望修复》;8月9日,公司股价再度低迷之际,我们发布公司深度跟踪报告《济川药业再认识:全年低点已过,下半年收入和利润增速都有望加快估值有望再修复》;2018年1月2日,公司蒲地蓝陆续进入多省医保增补目录,我们再次发布《蒲地蓝进入河南医保目录超预期,未来业绩有望继续保持较快增长》,并明确重申首推济川药业。
   
我们再次重申推荐逻辑和判断,公司全面开拓OTC 销售渠道,有望推动公司持续保持较快增长。核心品种蒲地蓝消炎口服液已经进入13个省份(地区)医保目录,其中2017年以来新进入6个省份医保目录,有望充分受益医保放量。毛利率更高的无糖型小儿豉翘清热颗粒受益于新一轮招标执行,在多个省份中标,加速替代,整体增速显著加快。2015年新上市的蛋白琥珀酸铁此前由于招标进度缓慢,仅在有限几个省份销售,而2017年以来已经11个新增省份中标,2018年新增加5个中标省份,包括北京、江苏等市场容量大的省份,且2018年7月新进入湖南省医保目录,2018年收入有望超过3亿元,保持高速增长。根据草根调研,我们预计和判断,公司覆盖OTC 终端已经超过20万家,年底有望达到25万家,OTC 销售队伍达到1500~1600人,公司在OTC 渠道的快速扩张将进一步推动公司产品快速增长。
   
投资建议:我们预计公司2018~2020年净利润分别为16.15、20.81、26.16亿元,同比增长32%/29%/26%,当前股价对应估值25X/19X/15X。我们持续把济川药业和葵花药业作为首推品种,绝非处于两公司短期Q1受益于流感,而是看中公司未来几年持续保持较快增长的逻辑和潜力。我们认为,考虑到公司未来三年仍有望保持25%以上较快增长,估值切换后,2019年有望享受估值提升,当前PEG 显著小于1,具有投资价值。维持买入-A 的投资评级,未来6个月目标价为60元,对应2018年估值30倍。
   
风险提示:产品销售低于预期;新产品获批进度低于预期