济川药业于本月27日晚发布2018年半年报:公司2018年上半年实现销售收入38.04亿,同比增长35.36%,归母净利润8.43亿,同比增长44.81%,扣非净利润8.25亿,同比增长51.22%;单独看2018Q2,公司销售收入、归母净利润、扣非净利润分别同比增长19.27%、29.06%、31.35%(预计医药工业部分18年第二季度收入增长略超20%),符合我们预期。
   
18年上半年工业核心品种继续呈稳健较快增长态势,蛋白铁&东科制药品种持续高速增长。核心品种方面,受益于一季度流感爆发,我们预计18H1公司蒲地蓝、小儿豉翘清热颗粒分别实现40%+、50%左右增长(剔除流感影响,单独看18Q2,我们预计蒲地蓝、小儿豉翘清热颗粒分别实现20%、30%左右增长);雷贝拉唑高基数上继续实现5%-10%稳健增长,增速相比前几年略有放缓。新品种方面,我们预计18年上半年蛋白铁销售额近1.5亿,同比实现翻倍以上增长;东科制药品种18年上半年继续实现40%左右快速增长,销售额约1.4亿。
   
18年上半年毛利率微幅下降、费用率平稳下行,公司净利率持续稳步提升。2018上半年公司实现毛利率84.72%,同比微幅下降0.59个百分点(主导产品招标降价影响);实现销售费用率51.13%,同比显著下降2.26个百分点,主要受益于低销售费用率的OTC渠道增长更快;实现管理费用率5.67%,同比下降1.34个百分点,主要受益于规模经济效应。受益于费用率下行,18年上半年公司净利率持续提升1.43个百分点至22.15%。
   
公司经营净现金流表现持续优异。18年年中公司共有应收账款约20亿,约为全年销售收入的3个月账期,相比17年年中同比增长22%左右,低于同期收入增速;另一方面,18年上半年公司实现经营净现金流10.22亿,同比增长44%。总体而言,公司经营质量非常优异。
   
研发投入增速加快,公司产品布局思路清晰,18年下半年起新品种有望梯次逐渐上市。18年上半年公司研发投入1.23亿,同比增长38%,相比前期明显加快。我们预计,18年下半年起公司将逐步进入研发收获期:2018年下半年,公司有望获批注射用左乙拉西坦、注射用埃索美拉唑两大重磅品种;2019年全年公司前期收购中药品种批文有望落地;2020年起,公司近期新立项的化药仿制药大品种有望在完成BE后实现批量上市。
   
员工持股平台公司公告减持不影响长期成长前景。公司近日公告员工持股平台公司西藏恒川投资拟在未来半年内通过大宗交易、集合竞价等方法减持全部1.5%股份。我们认为,公司员工持股平台2012年即已入股,截止目前已持有6年,当前时点兑现投资收益非常正常,并不影响公司长期成长前景。
   
盈利预测:我们预计公司18-20年净利润分别为16.72亿、19.94亿、24.06亿,对应EPS分别为2.06元、2.46元、2.97元。考虑到公司未来三年持续高增长确定性强、同时新产品梯次上市有利于提升估值,维持公司“强烈推荐”投资评级。
   
风险提示:招标降价风险;并购整合风险;后备产品单薄风险